涨价，持续！
时隔两个月，化工产品维生素似乎又开启了新一轮的上涨，尤其是维生素E，再度达到140元/千克左右，2024年11月4日-10日，周涨幅9.02%，且2024年至今已经上涨了143.7%。
另外，VA价格虽然波动较大，但也有企稳趋势，从年初至今仍有120%多的涨幅。
不得不说，维生素产品自2024年下半年以来迎来新一轮景气周期，且站在当下来看，行业景气度还有望持续。
首先来拆解一下，最近一年的产品涨价逻辑。
1、供给紧缩特点明显
此次维生素行业周期启动的开始时间点其实是8月份，导火索是全球维生素巨头巴斯夫工厂爆炸，使得产品供应减少，而对全球整个产业链产生明显影响。
巴斯夫正是全球VA和VE供应龙头，并在之后表示，预计VA将在2025年4月份复产，以及VE在2025年7月复产。
与此同时，在国外供应紧缩的背景下，国内企业也处于因为之前行业周期下行而收缩产能的情况，由此达成产品提价的一致响应。
事实上，维生素行业在2022年以来就曾经历过长达两三年的不景气周期，还有国外另一龙头帝斯曼，于2024年初表示要剥离与维生素生产相关的，动物营养与保健业务，便充分诠释了行业的低迷境遇。
2、下游需求持续回暖
对任何一个行业来说，卖出去的产品有人要才是一种健康的周期体现。
这就要关注到维生素的下游，养殖业对于产品的需求，因为维生素最大的一类应用就在动物饲料端。
一方面，我国作为维生素生产大国，在很大程度上承接了全球的畜牧业需求，而当下维生素出口需求明显回暖。
这其实和原料药行业的特点是一样的，我国生产优势突出，而大洋彼岸诸多发达国家的畜牧业相对发达，同时行业竞争格局集中（产能集中），使得我国出口占比很高。
2024年以来，维生素出口明显增长，以下图维生素E为例，前三季度月平均增速达到了30%多，便表现出下游客户需求的好转。
另一方面，国内企业新询单增多，国内养殖需求也有望回暖。
2024年养殖盈利开始转正，以牧原股份为代表，前三季度净利润分别为-23.79亿元、8.29亿元、104.81亿元，而维生素在饲料添加剂中是必需产品。
所以，在维生素行业，浙江医药以较强市场地位、较大业绩弹性引起了市场关注，尤其是与同业企业相比，其利润增长尤其突出。
2024年第三季度，浙江医药实现营收27.07亿元，同比增速39.66%，同时扣非净利润5.29亿元，同比增速2564.26%，整整增长了近26倍，相比于去年发生了明显的反转。
对比同行业企业，即便国产第一维生素龙头新和成，利润增速都不及浙江医药，更别提安迪苏、金达威了，还有规模较小的花园生物、兄弟科技等也没达到这种程度。
那，浙江医药到底有何“看点”呢？
第一，规模优势突出。
已知，浙江医药是我国重要的维生素及医药原料药生产企业，公司尤其在VA、VE领域有较高的产能，在国产企业中，市场地位仅次于新和成位居第二。
2023年，公司第一大业务生命营养品就和主要和维生素相关，其次是医药制造和医药商业类业务，二者规模差不多，且在医药制造业务的支撑下，公司医药类业务也不算差。
所以，浙江医药的规模优势，便分别体现为产能优势和成本优势，其中产能优势比较明显，而成本优势则体现在公司的毛利率中。
2023年，公司整体毛利率为32%左右，其中营养品业务毛利率为31.26%，整体和新和成差不多，不过营养品业务还是高1个多点。
而且正是成本优势的存在，浙江医药才能稳坐全球头部地位，全球VA、VE前5大厂商的产能占比已经达到了80%-90%，给企业带来极高的行业壁垒。
第二，盈利能力持续改善。
当然，2023年是浙江医药盈利最差的时候，这是由行业周期下行所决定的。
在其他时间，浙江医药的毛利率能到达40%多，同时净利率能达到近10%，整体盈利能力并不比潍柴动力、拓普集团等制造企业低，而且要明显好于同样容易受周期影响的科技企业韦尔股份、长电科技等。
2024年，随着行业周期上行，公司盈利能力便明显好转，仅前三季度的毛利率和净利率就已经达到了近几年高点。
因此，在产品涨价、产品销量有望提升的双重作用下，公司盈利能力还有望持续提升。
而盈利能力的提升总是业绩和估值戴维斯双击的基础。当前，浙江医药的PE仍处于近3年历史的偏低位，再向下约15以下属于绝对的低估区间。
第三，周期预判和可能需要注意的风险点。
首先，从行业表现和浙江医药自身经营来看，当前行业的周期顶点显然没到，主要参考的公司财务指标是总资产周转率，目前大概要好于2022年和2023年，还未达到2021年的水平，以及未来是否超过历史最高也未可知。
所以当下，主要警惕2025年巴斯夫复产后，可能出现的不利行业预期，以及包括国内企业在内导致的供求关系恶化。
对于浙江医药来说，公司的扩产节奏一直没有停止，且当前很明显有大量在建工程未转固，将来新产能的释放情况便需要持续跟踪。
另外，不论何种原因，公司第二大股东国投高科，于2024年11月12日发布未来3个月内欲减持不超过1%的公告，减持前总持股15.72%，可能会对公司产生一定不利扰动。
总之，浙江医药正处于维生素行业超强的景气周期之中，因此呈现出不错的业绩增长，并且未来在规模优势和盈利能力的加持下，公司仍有望取得持续向好的表现。
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来源：飞鲸投研
