2016年1月12日,万达集团在北京召开了一场盛大的新闻发布会,宣布将以35亿美元收购美国电影业巨头传奇影业,一举创造中国文化产业在海外的最大并购纪录。
当然,这些都不是这场发布会的重点,因为本次交易还有一个隐含背景,那就是中国文化产业的前一个最大海外并购案,其实也是万达创造的——2012年5月21日,万达宣布与全球第二大院线集团美国AMC影院公司签署并购协议,购买该公司100%股权,整体交易规模为31亿美元。其中并购总交易价格为26亿美元,相较此前市场估值溢价超过70%。这一数字在当年创造了足够的震撼力,大量媒体围绕这次交易制作了专题网页,高呼“万达凶猛”“拿什么震惊世界”。
所以除了谈及万达影业与传奇影业如何整合,王健林在声明里谈到了很多“野心”上的事,例如“万达在中国电影已经具有了很大的话语权,但是这远远是不够的,电影市场是全球的,万达一定要在全球电影市场争夺话语权”。欧美业界的反应也大致相同,法新社的评论非常典型,说一家中国公司能够并购这样一家重量级的大型美国公司,这本身也是一个“传奇”。
不过,这个传奇故事在8年半后也最终迎来了结局:近日,传奇影业宣布,在首席执行官Josh Grode的主导下,他们已经通过自有现金完成了对万达剩余股权的收购,万达集团正式退出传奇影业,传奇影业也将迎来一个全新发展时代。
“蛇吞象”
实际上,当年万达收购AMC之所以能让人们倍感“凶猛”,除了并购标的显赫的行业地位、远高市场估值的大幅溢价之外,AMC当时不太理想的经营状况,也是影响人们观感的重要原因之一。
2012年万达收购AMC的时候,AMC的财务报表非常不理想,账面上总共出现了22.088亿美元未偿还债务,其中包括7.674亿美元的高级抵押贷款、5.884亿美元的优先票据、7.908亿美元现有次级债券等等。此外在有经营租赁项下,AMC还有未贴现租金约40亿美元(初始基本期限在15至20年间)。
更重要的是,AMC的经营状况并没有好转的迹象。在万达完成收购之前,AMC已经连续亏损三年,前一个财年的净亏损超过了1.2亿美元,被认为“新业务带来的增长远远慢于成本增长、观众下降的速度”。到2011年Q4季度,AMC的财报录得7300万美元的净亏损,再次出现了非常明显的扩大。
这个基本盘固然是万达获得收购机会的必要条件,但资产能不能盘活、那一套“万达模式”能不能在美国市场继续奏效、AMC的“美国经验”是否对中国市场有帮助,这些事儿大家心里可都没谱。更何况当时万达还是以一种“梭哈”的姿态完成并购的:
根据媒体披露,万达在本次并购里使用的资金全都是自有资金,并不寻求银行贷款的帮助。与此同时,万达本身的负债情况也不太理想。截至2011年底,万达集团总资产2030亿元,负债1825亿元,净利润约79亿元,资产负债率89.90%。
万达对传奇影业的并购也有相同的底色。在并购之前,传奇影业已经出现了连续两年的巨亏。根据监管文件显示,2014年传奇影业的营业收入为26.3亿美元,净利润-22.4亿美元,负债总额达90亿美元。到了2015年,传奇影业营业总收入虽然提升至30.2亿美元,但整体利润却下滑到了-36.3亿美元,负债总额则相应扩大到了93.5亿美元。
同样,传奇影业也没有什么“好转”的迹象。从票房表现来看,“工具箱失灵”才是2016年的关键词——那一年他们先后推出了两部大制作《魔兽世界》与《长城》,其中《魔兽世界》在中国拿到2.21亿美元票房的情况下,在北美市场仅仅收获了4730万美元,而后者虽然以1.66亿美元(超过10亿人民币)的成绩,同样跻身2016年中国最卖座的电影之一,但考虑到高达1.5亿美元的制作成本,显然很难称得上理想。
2017年1月,传奇影业创始人Thomas Tull的离职,就被广泛认为是“传奇影业近两年令人失望”的最直接表现。
甚至从商业形态上来看,传奇影业的情况比AMC复杂得多,因为传奇影业实际上是一个披着“影视公司”外衣的“私募股权基金管理人”。自2000年Thomas Tull创建公司以来,传奇影业主打就是“将风险资本和私募基金理念注入好莱坞”的路子,在十多年的发展历程中不断推出投资组合、吸引LP加入、做出优秀的业绩回报、吸引新的LP。
例如就在万达完成收购的两年前,也就是2014年,传奇影业才以10%的股权换来了软银高达2.5亿美元的投资,计划双方通过成立新的合资公司,共同开发主要面向印度、中国市场的影视作品、数字产品。值得一提的是,在媒体披露的交易细节中,软银和传奇影业的规划已经延续到了2018年,即软银有权在2018年之前对该公司进行另外两笔3.75亿美元的投资,进而将整个投资规模上升到10亿美元,达到拥有“优先收购权”的程度。
也就是说,万达对传奇影业的收购,远不仅仅是一场简单的“产业整合”,更要投入必要的精力,在资本层面与软银等资本方进行博弈。这难度堪比我和刘亦菲结婚——根本不是“你情我愿”就能解决的事儿。
“一位杰出的股东”
不过幸运地是,万达的表现是“超预期”的。这两笔收购案虽然都经历了曲折的道路,但也都磕磕绊绊地通向了光明的未来。
AMC在成为“万达系”之后的第一年重启了IPO计划,并顺利在2013年12月登陆纽交所。在新股发行之后的6个月时间里,股价一路从18.81美元上涨至22.39美元,最高点达到过26.68美元,巨大的估值增幅迅速弥合了当初看起来很不划算的“高溢价”。时任AMC首席执行官Gerry Lopez兴奋地表示:“我们从未期待本次IPO会成为全垒打,而现在它(股价)的表现是行业平均水平的两倍。”
一年之后,万达院线也开始了自己的IPO。根据招股书显示,2013年(也就是完成AMC收购的第一个自然年)的净利润从6220万美元增长至9660万美元,增幅达到了55%;公司的整体收入也从4.85亿美元增长到6.44亿美元,进入了一个全新的量级。万达集团也通过万达院线的成功IPO,收获了两年后并购传奇影业的主要工具——不过这是后话,这里先不多提。
2016年7月,子弹终于开始充实的AMC重新开始了扩张之路,他们以12亿美元的价格收购了欧洲最大的院线品牌Odeon&UCI。完成收购后,AMC成为了业务覆盖8个国家,影院数量超过620所、银幕超过7000块的行业超级巨头。
2020年AMC因为“众所周知”的原因出现了创纪录的巨亏,财报录得净亏损达到了46亿美元,但此时万达已经按部就班地走到了“退出”的最后阶段,持股已经从巅峰时期的80%降到了9.8%。AMC在财报电话会议上也明确:“AMC已经没有了明确的控股股东,像大部分上市公司一样受广泛的股东管理。”
最终在2021年5月,AMC与万达的合作走向了一个体面的结局:万达通过纽交所,将手中剩余的股份交易给公开买家,正式退出AMC的股东行列。据媒体报道,这最后一次套现的整体规模达到了4.26亿美元。时任AMC总裁Adam Aron通过官方声明致谢:“在他们的领导下,AMC成为全球最大的电影院运营商。”
传奇影业则让市场完美展现了“文化品牌”特有韧劲。虽然万达在整个传奇影业的道路上一波三折,又是停牌进行重大资产重组、又是以对赌形式对同万达影视上市、又是恰逢监管部门重新修改《上市公司重大资产重组管理办法》,但这年头,不拖后腿就是最大的善意——传奇影业虽然没有被领进门,但人家完全能修行在个人,始终能找到支持者。
2017年,传奇影业拿到了摩根大通7亿美元的信用额度和5.85亿美元的“现金投资”,使得公司进入了“资本充足,有足够的流动性继续制作计划中的电影和电视剧”的状态。2018年6月,他们又拿到了由摩根大通牵头,由顶级娱乐产业财团参与的共计10亿美元的优先担保循环信贷。
这些真金白银的支持,带来了传奇影业的“Great Again”。我们熟悉的《摩天营救》、《哥斯拉:怪兽之王》、《大侦探皮卡丘》以及星爵主演的《侏罗纪世界》等卖座大片,都是这一时期推出的产品。与此同时,他们也开始进军电视剧行业,与网飞等平台进行合作。
传奇影业也在2017年迎来了现在的掌门人Josh Grode。在加入传奇影业,Josh Grode一直是传媒行业的顶级咨询师,先后服务过漫威、环球影业、米拉麦克斯,也曾任职于美国银行、美国联信银行。在入职声明中,他明确过自己的职责:“推动金融机构对我们战略的认可,进而带来实际的支持。”
从现在来看,这个诺言已经很大程度进行了兑现,也没有让万达吃亏。2022年1月,美国私募股权投资巨头阿波罗宣布7.6亿美元投资传奇影业。其中特别提到,本次投资中的大部分资金将被用来购买万达所持有的股票。在此之后传奇影业又顺利参与制作了《金刚大战哥斯拉》系列与《沙丘系列》——这两个IP能带来多大收益,不多说了。
再到今天,传奇影业终于获得了用完全自有资金,对万达剩余股份进行回购的能力。虽然具体的交易规模暂未披露,但我们可以从Josh Grode的个人声明和传奇影业的官方声明猜个大概。
在个人声明里,Josh Grode说:“我们以对管理层和阿波罗都非常有利的估值收购了万达的股份……自2016年以来,万达一直是杰出且支持我们的股东,我对能够完成此次交易表示祝贺。”
在官方声明里,传奇影业强调:“交易完成后公司仍保留大量过剩流动资金,可以用于现有业务和计划中的扩张业务。”
“远去的出海潮”
当然,除了万达与传奇影业的分手,这里还有另一场告别。
2008年,6月25日,中联重科宣布协同弘毅投资、曼达林基金和高盛三家机构收购意大利CIFA.s.p.a公司 (下称“CIFA”) 100%股权达成《买卖协议》。这是弘毅的第一笔海外并购,但人们在后来复盘的时候,通常喜欢给这次事件加上另一个title,那就是“中国海外并购潮的开端”。
因此以CIFA并购成功为起点,海外并购市场悄然进入了一段蜜月期。买方有热情,监管层面也表现出明确的鼓励姿态。时任国家发改委财政金融司司长徐林表示,海外并购过于集中在国有企业,希望更多企业和个人、产业基金和私募股权基金等成为新的海外投资主体。此外在2008年,对并购的鼓励也在政策层得到落实,并且细化到了地方政府层面和具体的赛道,比如《钢铁产业调整和振兴规划》鼓励国内企业进行海外矿产资源收购,并在金融、管理、资金等方面提出支持措施。而3月16日商务部发布的《境外投资管理办法》将境外投资审批权进一步下放到地方政府。
不过对于当时还年轻的中国企业以及中国资本来说,学费是必然的,争议也是必然的。
反方最强有力的例证是,有数据显示到2008年,中国企业海外并购损失了2000亿元,是海外并购损失超过新增并购规模的一年。麦肯锡的统计数据则显示,过去20年里的全球大型企业兼并案,真正取得预期效果的比例不到50%,而中国有67%的海外收购不成功。并且还有相当数量的人认为,这次的收购是金融危机下的恐慌性选择,缺乏理性决策的支撑,更不是行业成熟的结果。
但最终大家形成的普遍共识是,短期内的学费是可以承受的,并购是必要的也有极具价值的。并购赛道也自2008年之后加速腾飞,诞生了如今我们所熟知的大量案例。其中标的主要集中在三种类型:1.受到金融危机或行业周期影响出现衰落的海外企业;2.可以帮助自身完成产业链升级的技术类企业;3.试着利用红利期开辟新的战场。
类型1的代表案例是鼎晖与双汇合作,收购史密斯菲尔德——这桩收购案也创造了当时中国企业有史以来规模最大的海外收购——类型2的代表是联想集团先后收购德国Medion与日本NEC、中国化工集团收购以色列农用化工企业马克特西姆·艾根工业公司60%股份、海尔收购日本三洋白电业务、弘毅联合中联重科收购CIFA。
而万达收购AMC与传奇影业,则是类型3的代表。
总之简单来说,如今现在我们大谈GP出海,但第一次喊出中国资本走出去,就发生在那段时间。而现在,似乎终于到了一个告别的时刻。
至于这段经历给我们留下了什么,那又是一篇长篇大论了,有机会我们细说。在这里我先简单地引用两句话,作为下次对话的线头吧。第一句是2011年黑石集团高级董事总经理John Studzinski在接受《21世纪经济报道》采访时的鼓励,他说:“中国企业目前要走出国门,必须与国际PE合作,构建网络、寻找技能”;另一句是2013年,各大媒体对“第六次全球并购浪潮”的讨论,《经济学人》感叹了这样一句话:“正如那些好莱坞明星一样,公司之间的婚姻也多数以眼泪收场”。