文：权衡财经iqhcj研究员 朱莉
编：许辉
最近，因在保荐皓吉达项目中存在相关违规行为，深交所对中信证券采取书面警示的监管措施，并对两名保荐代表人给予六个月不接受其签字的发行上市申请文件、信息披露文件的纪律处分，同时受罚的还有服务皓吉达的中伦律所。
同样聘请中信证券为保荐机构的江西江南新材料科技股份有限公司（简称：江南新材）拟在上交所主板上市，将于今日上会，公司律师所为北京海润天睿律师事务所，审计机构为容诚会计师事务所（特殊普通合伙）。公司本次公开发行股票数量不超过3,643.63万股，发行完成后公开发行股份数占发行后总股数的比例不低于25%。公司拟投入募集资金3.84亿元，用于年产1.2万吨电子级氧化铜粉建设项目、研发中心建设项目、营销中心建设项目以及补充流动资金（1.1亿元）四个项目。
江南新材实控人控股过六成，江西国创收回扶持资金，客户直接入股；产品单一，营收见顶，毛利率仅个位数，经营现金不断流失；研发费用率低，客户较分散，与客户奥士康或采销不一；原材料价格存在波动，第五大供应商之一成失信被执行人，应收账款坏账走高。
实控人控股过六成，江西国创收回扶持资金，客户直接入股
2007年7月24日，江南有限召开股东会作出决议，全体股东一致同意设立鹰潭江南铜业有限公司，注册资本为1,200.00万元，徐上金、沈春、徐余、蔡方方、戴晓燕分别以货币形式出资120.00万元、360.00万元、240.00万元、240.00万元、240.00万元。2020年11月，江南有限整体变更设立股份公司。
公司控股股东为徐上金，实际控制人为徐上金、钱芬妹。徐上金直接持有公司5692.72万股股份，占公司股份总额的52.08%，同时担任公司的董事长。钱芬妹直接持有公司1120.92万股股份，占公司股份总额的10.25%。徐上金和钱芬妹为夫妻关系，二者共同直接持有公司62.33%股份，能够实际支配公司的行为，为公司的实际控制人。
徐上金通过持有鹏鲲信息（持有公司4.73%股份）7.24%份额间接持有公司0.34%的股份，通过持有鲲之大信息（持有公司2.76%股份）21.43%份额间接持有公司0.59%的股份，直接及间接合计持有公司53.01%的股份。钱芬妹通过持有鹏鲲信息（持有公司4.73%股份）11.60%份额间接持有公司0.55%的股份，通过持有鲲之大信息（持有公司2.76%股份）21.43%份额间接持有公司0.59%的股份，直接及间接合计持有公司11.40%的股份；二者共同直接及间接合计持有公司64.41%股份。
报告期初2019年1月1日，公司的股权结构较简单，分别为徐上金持股45.05%，钱芬妹持有17.03%，鹏鲲信息持股6.59%，江西国创持有27.47%，鲲之大信息持有3.85%。因江南有限作为重创项目被扶持单位，扶持资金的扶持期限已经到期，徐上金受让江西国创持有2,000.00万元出资额，转让价款为2,000.00万元，转让价格为1.00元/注册资本。此次股权转让系江西国创为重创项目受托管理具体执行机构按照扶持资金原值通过向徐上金转让其持有的江南有限之股权的方式收回扶持资金。
2018年12月，林卓夫、魏文莹通过鲲之大信息间接入股公司，两人同时为公司客户的控股股东。涉及的单位分别为梅州市盈鸿金属有限公司和东莞市荣泓电子有限公司。
产品单一，营收见顶，毛利率仅个位数，经营现金不断流失
江南新材主要从事铜基新材料的研发、生产与销售。公司核心产品产业链终端涵盖通信、计算机、消费电子、汽车电子、工业控制和医疗、航空航天、新能源、有机硅等众多领域。
2021年-2024年1-6月，公司营业收入分别为62.84亿元、62.3亿元、68.18亿元和41.07亿元，2022年较2021年下滑0.86%，2023年较2022年增长9.43%；各期净利润分别为1.477亿元、1.051亿元、1.418亿元和9,832.78万元，2022年较2021年下滑28.83%，2023年较2022年增长34.83%。
权衡财经iqhcj注意到，报告期内，江南新材经营活动产生的现金流量净额分别为-5.7亿元、-5.796亿元、-8.216亿元和-4.454亿元，公司经营活动产生的现金流量净额持续为负，主要系：一方面，报告期内公司经营规模上升导致运营资金需求规模快速增长；另一方面，公司与供应商、客户结算方式存在差异，部分票据贴现及应收账款保理在筹资活动现金流量中列示。
公司的经营业绩与未来的成长均受宏观经济、行业政策及市场供求变化、业务模式、原材料价格、技术水平、产品质量、销售能力以及各种突发事件等因素影响。近年来，公司面临更为复杂的发展环境，包括2021年以来大宗商品价格大幅波动、2022年第二季度交通、物流中断导致的铜材供需失衡等，对江南新材的综合竞争力和抗风险能力提出更高要求。
江南新材核心产品包括铜球系列、氧化铜粉系列及高精密铜基散热片系列三大产品类别。报告期各期，公司铜球产品销售金额分别为59.902亿元、55.608亿元、59.349亿元和34.726亿元，占公司主营业务收入总额的比重分别为95.34%、89.28%、87.07%和84.58%，公司收入主要来源于铜球系列，较为单一。
报告期内，江南新材综合毛利率分别为4.16%、2.91%、3.40%和4.51%，相对较低。公司毛利率水平较低，原因系公司主要产品的定价原则为“铜价+加工费”，利润主要来自于相对稳定的加工费，原材料铜材的价值较高，导致毛利率水平较低。
铜球系列产品报告期内收入占比最大，但毛利率较低。氧化铜粉系列产品在2020年和2021年因刚投产并形成收入，故存在部分客户毛利率为负的情形。高精密铜基散热片系列产品的部分客户在报告期内也存在毛利率为负的情形，主要原因系该产品有不同规格，不同规格产品的定价不同，但成本未单独核算而是以总数量平摊，因此部分客户会出现低价格高成本情况，导致毛利率为负。
研发费用率低，客户较分散，与客户奥士康或采销不一
报告期各期，江南新材的研发费用支出分别为1,968.90万元、2,195.25万元、2,618.48万元和1,531.27万元，研发费用率分别为0.31%、0.35%、0.38%和0.37%。可比同行中，除承安集团相近外，其他同行公司研发费用率均能超过1.5%，行业平均值为1.89%、1.88%、2.11%和2.16%，相比之下，江南新材的创新着落点堪忧。
报告期内，江南新材期间费用占营业收入的比例分别为1.79%、1.78%、1.17%和1.25%，2021年公司期间费用率较2020年下降0.60个百分点，主要系2021年公司营业收入增长幅度超过期间费用增长幅度所致。
报告期各期，公司的管理费用分别为2,376.60万元、2,703.19万元、3,211.40万元和2,094.78万元，占当年度营业收入的比重分别为0.38%、0.43%、0.47%和0.51%。报告期各期，公司现任董事、监事、高级管理人员及核心技术人员从公司领取的薪酬总额占各期公司利润总额的比重分别为1.38%、2.19%、2.03%和2.70%。
报告期各期，管理费用中的股份支付分别为157.37万元、91.22万元、144.00万元和10.58万元。公司分别于2018年8月3日、2019年8月8日和2020年9月11日授予公司员工股权激励，并按照各员工所属部门进行分摊。
报告期内，公司客户较分散，数量分别高达为484家、595家、658家和648家，2021-2023年逐年增加，报告期内江南新材新增客户销售收入占比分别为6.09%、6.80%、5.72%和4.10%。
奥士康科技为公司常年的前五大客户之一，据江南新材招股书显示，2023年奥士康科技向公司采购了2.851亿元，占比为4.18%；而奥士康科技为深交所中小企业证券代吗为002913，据其2024年4月25日巨潮网披露的2023年年报资料，当年其前五名供应商中，向第二大供应商采购的2.879亿元的采购额较接近，不过也差了2795万元之多，不知如何出处。
报告期内，公司前五大客户主要为行业内著名中国大陆和中国台湾PCB生产企业。报告期各期，前五大客户销售金额合计占公司各期主营营业收入的比例分别为21.12%、22.13%、21.10%和22.02%。
报告期各期，江南新材销售金额和采购金额超过100万元的客户与供应商重叠情况中，从客户采购的金额分别为1.308亿元、1.753亿元、3.657亿元和3.143亿元，占公司采购总额的比例分别为2.21%、2.91%、5.52%和8.02%；向供应商销售铜材的金额分别为0.00万元、0.00万元、2,349.12万元和712.62万元，占公司主营业务收入的比例分别为0.00%、0.00%、0.34%和0.17%，金额和比例均较小。
原材料价格存在波动，第五大供应商之一成失信被执行人，应收账款坏账走高
江南新材铜基新材料产品的主要原材料是铜材，报告期内，公司直接材料占公司主营业务成本的比重在97%以上，占比较高。2024年前五大供应商占比为51.87%，第一大供应商江西铜业占比为18.87%。根据上海有色市场SMM1#电解铜现货价格的相关数据，报告期各期，铜价平均价格（不含税）分别为4.20万元/吨、4.32万元/吨、6.07万元/吨和6.36万元/吨。报告期内，铜价存在较大的波动。
上海五锐金属集团有限公司为公司的前五大供应商之一，2021年-2023年向公司销售额分别为9.752亿元、3.319亿元和4.25亿元，占比为16.38%、5.52%和6.41%。这三年其参保人数分别为11人、10人和18人，2021年3月17日股东持有的股权都在质押状态。
江西新金叶实业有限公司为公司2022年第五大供应商，向公司销售了2.111亿元的铜材，占比达3.51%，据执行网显示，2024年5月，此家供应商已成为失信被执行人，并被限制高消费。
江西祥川铜业有限公司为公司2021年第四大供应商，向公司销售了7.411亿元的铜材，占比达12.45%，其为一人持股公司，2017年-2023年参保人数为4人-8人，均为个位数。
报告期各期末，江南新材应收账款账面价值分别为6.91亿元、7.35亿元、9.73亿元和12.54亿元，随着公司销售规模的持续扩大而快速增长，占各期流动资产的比例分别为42.91%、45.21%、46.39%和45.35%。2021-2023年应收账款账面价值占营业收入的比例分别为11.00%、11.79%和14.27%。
报告期各期末，公司存货账面价值分别为3.183亿元、3.423亿元、4.505亿元和4.978亿元，占流动资产的比例分别为19.76%、21.07%、21.48%和18.00%，存货账面价值占流动资产的比重较大。公司存货价值受原材料价格（主要系铜价）波动影响较大。
报告期公司直接计入当期损益的政府补助分别为2,280.83万元3,354.18万元、3,025.03万元和898.46万元，占当期利润总额的比例较大，而公司分别在2021年-2022上半年投入银行理财产品2,000.00万元和6,000.00万元，此番公司募资单独用于补流达1.1亿元。
江南新材过会与否，或都难改其营收高毛利率低的局面，遇到铜材料变动，其可持续性发展或成为问题。注册制下，IPO企业更应该注重信披质量，其经营指标能否满足上市要求，后续的可持续经营状况，行文有限，权衡财经iqhcj无法一一指明，本文行文均来自信源，也仅为权衡财经iqhcj提醒利益相关方投资者更应关注的企业风险所在，不作全面的参照。
