文丨顾小白 编辑丨杜海
来源丨正经社（ID：zhengjingshe）
（本文约为2900字）
【正经社“家电突围赛”之七】
近期，海信家电一则人事变动引起业界广泛关注：代慧忠先生退职，不再担任董事长等职务；接任董事长一职的，是原财务负责人、总会计师高玉玲女士。
海信家电过往的资料显示，高玉玲为管理学硕士，43岁，拥有丰富的财务管理经验，曾在海信视像科技、海信家电及海信集团担任多个财务及经营管理要职，被视为企业内的少壮派代表。
高玉玲的财务专业背景与前任董事长代慧忠的技术背景形成鲜明对比。众多媒体解读，此举或许意在加速海信家电的并购扩张步伐。
然而，综合考量当前的市场环境以及海信家电的现状之后，正经社分析师认为：
此次换帅或许应更多寄望于“赚钱能力”的改善和加强，而并购战略并非海信家电的当务之急。
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国内最大家电并购案主角
当前，国内家电市场面临发展瓶颈，众多企业采取相似策略寻求突破，如推进多元化、高端化和国际化布局等。其中，并购整合仍是龙头企业加速成长、推动多元化和国际化的重要手段。
海信家电亦是如此，其主营之一冰箱业务，就基本来源于收购。2001年，海信家电涉足冰箱市场，起初采取的与其他品牌合作开发生产模式没能满足发展需求；2002年收购北京雪花电器控股权后，不仅获得了完善的冰箱生产基地，还成功打开了北京乃至全国市场。
不过，海信家电历史上最具标志性的收购案例，当属对科龙电器的并购。
科龙电器90年代即在深港两地上市，主营冰箱和空调，曾连续9年蝉联冰箱销售冠军，也是当时广东最大的家电企业，还曾被《财富》杂志评选为中国百强上市公司，美的集团、格力电器都曾在其后，甚至还发起过针对美的集团的合并。
据当时的媒体报道，2006年被并购时，科龙电器的年销售额约80多亿元，海信家电仅以6.8亿元的代价，就将控股权收入囊中。作为当时国内最大的家电并购案，同时也吸引了政府的目光，不仅广东、山东两省政府参与协调，全国工商联积极推动，甚至国务院也召开专题会议予以部署。并购完成后，其更名为海信科龙电器股份有限公司。
2010年，海信集团将旗下白电资产悉数注入海信科龙。2018年，海信科龙再次更名为海信家电，并沿用至今。
此后，海信家电通过持续收购，如欧洲高端家电品牌 Gorenje、约克多联机中国区业务、日本三电等，逐步构建起以“家用白电+中央空调+汽车综合热管理”等为核心的多元化业务结构。
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短期继续并购扩张难度大
当前，外界将海信家电的发展历程，与高玉玲过往的并购高光相联系，认为这可能促进了她此次上位。
根据相关的媒体报道，高玉玲自学生时代便对跨境并购抱有浓厚兴趣，比如，她的硕士毕业论文便聚焦于联想并购IBM个人电脑业务的案例。即便日后重返母校交流，她的话题也离不开并购相关的内容。
此外，据说高玉玲作为收购欧洲Gorenje财务组负责人，从管理层座谈、项目尽调到报价，带领团队牵头制定整合方案并实施，最终助力成功收购。有评论称，这为海信家电扩展欧洲家电市场及高端业务，打下了基础。
而她担任CFO期间，海信家电还成功收购了日本三电的控股权，这进一步扩展了海信家电的业务版图，使其得以一脚踏入新能源汽车（零部件）赛道。
表面上看，高玉玲丰富的并购经验，似乎能为进一步并购扩张提供有力支持。然而，在深入分析海信家电的财务信息后，正经社分析师认为，目前海信家电可能并不具备短期内通过并购迅速实现规模扩张的充分条件。
众所周知，并购成功的最关键要素就是“钱”，而这通常需要优异的业绩作为支撑。然而，海信家电的现状却难言乐观。
即使单看营收，近十年来虽是逐年递增，但增速并不算快。时至今日，海信家电早已被曾经比肩的美的集团、格力电器等远远抛下。2024年上半年，海信家电的整体营收为486.42亿元，同期美的集团仅暖通空调就已实现1014.61亿元的营收，格力电器的空调业务营收也达779.61亿元。
近十年以来，海信家电的业绩波动极大，至少有五个年份的归母净利润出现了大幅下滑。其中，同比降幅最多的年份为2014年，达到了44.68%，降幅最少的2020年也达11.97%。
还有不少的年份中，相当一部分盈利来自于资产处置、政府补助等非经常性损益。比如，2015年归母净利润为5.80亿元，归母扣非净利润仅为2.32亿元，落差超过一半；2017年归母净利润为20.18亿元，归母扣非净利润仅为10.33亿元，落差也近一半；2020年归母净利润15.79亿元，归母扣非净利润10.96亿元，落差也有近三分之一。
在归母净利润率方面，海信家电近十年以来的表现更是难看。其中表现最好的2017年也仅为6.03%，而表现最差的2021年更是低至1.44%。其余年份的归母净利润率也都在1.94%至4.79%的极低范围内徘徊。
此外，2024年前三季度，海信家电的应收票据及应收账款合计107.24亿元，而应付票据及应付账款合计达到了286.05亿元。应付款项远大于应收款项，且多年持续如此。
这意味着其使用了较高的财务杠杆，通过借债（即利用供应商的资金）等方式来支持运营发展。同时也意味着，其需要更多的现金流来支付债务，而现有的债权（比如应收款项）不足以完全覆盖这些债务。
这样的状况，必然会增加流动性压力，需要寻找更多的资金来源（如银行贷款、股东注资等）以应对潜在的资金缺口。
其在现金流及负债率的表现上，也印证了此点。
2024年前三季度，海信家电的现金流状况堪忧，现金及现金等价物净流出6.13亿元，期末余额仅为22.64亿元，同期货币资金也仅有47.61亿元，远不足以覆盖应付款项。
负债方面，2024年前三季度，海信家电负债率高达73.28%，且已经连续有三个完整年度卡在了70%的理想负债红线。
在显示短期偿债能力的指标上，流动比率和速动比率分别为1.03和0.91，均低于理想的健康值。
现金流和负债的表现，都预示海信家电的极度缺钱，与此同时的盈利能力又是堪忧，而这些因素又与金融机构的信贷授信息息相关。种种叠加，其又能拿什么去支撑更进一步或者更大规模的并购扩张？
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重质还是重量成了紧迫选择
显然，海信家电的当务之急应该是提升赚钱（盈利）的能力，这或许才是高玉玲上任后应该完成的首要任务。
然而，母公司海信集团的营收目标也带来了巨大的压力。海信集团总裁贾少谦在2021年时曾对媒体宣称，集团未来五年计划实现营收三千亿的小目标。但是直到2023年，海信集团营收也才触及2000亿元左右，与目标差距仍然很大。与2021年营收1755亿元比较，两年间仅增长了约300亿元。
以这样的增速来看，要在接下来的两年内实现近千亿元的增长，无疑是一项极具挑战的任务。
此前，在代慧忠的领导下，海信家电的业绩实现了稳健增长，但这种增长很大一部分是“省”出来的。数据显示，海信家电成本费用利润率逐年递增，从2021年至2023年分别为3.59%、4.34%、5.92%，到了2024年三季度再次提升至6.21%。
该比率越高，说明企业成本费用控制得越好，其每花费一单位成本费用能够获得的利润就越多。
外界对于代慧忠运营管理风格的评价多为稳健务实，上述成本费用利润率的稳健表现也侧面印证了这一评价。
然而，这种以节约成本为驱动的增长模式，可能反过来也限制了海信家电规模扩张的速度，或许很难满足三千亿小目标的需求。
对于海信家电或者高玉玲来说，营收目标的紧迫性与盈利的压力构成了几乎难以平衡的问题。也就是说，摆在高玉玲面前的紧迫问题，很可能是她不得不在重质（盈利能力）还是重量（规模）之间作出选择。
或许，这也是前董事长代慧忠仅仅掌帅三年，就被退职的更隐晦的原因。
当前，从启用高玉玲的举措可以看出，海信家电可能更倾向于规模的快速扩张。然而，高玉玲的财务背景和并购经验，能更好的带领海信家电前行吗？亦或者，更大胆的举措意味着更高的风险，高玉玲和海信家电已经做好准备了吗？
鱼还是熊掌，这是个问题！【《正经社》出品】
CEO·首席研究员|曹甲清·责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·编务|安安·校对|然然
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