作者|Eastland
头图|视觉中国
2024年10月31日,比亚迪(SZ:002594)发布《2024年三季度报告》:1-9月共交付274.8万辆、同比增长32.1%;前三季营收5022.5亿、同比增长18.9%;扣非净利润231.9亿、同比增长19.9%。
挤压燃油车市场份额
比亚迪坚持纯电、插电混动“两条腿、齐步走”。一直到2023年H1,纯电、插电混动对销量增长的贡献率基本持平。混动虽有优势,但并不突出:
2021年,纯电、插混销量分别为32.1万辆、27.3万辆,合计59.4万辆(不含燃油车)。其中,纯电动同比增长145%、对销量增长的贡献率为46%;插电混动同比增长468%、对销量增长的贡献率为54%; 2022年,纯电、插混销量分别为91.1万辆、94.6万辆,合计185.7万辆(不含燃油车)。其中,纯电动同比增长184%、对销量增长的贡献率为47%;插电混动同比增长247%、对销量增长的贡献率为53%; 2023年H1,纯电、插混销量分别为61.7万辆、63.1万辆,合计124.8万辆(燃油车已于2022年初停产)。其中,纯电动同比增长90.7%、对销量增长的贡献率为48%;插电混动同比增长100.7%、对销量增长的贡献率为52%; 2023年H2,纯电动车异军突起:纯电、插混销量分别为95.8万辆、80.7万辆,合计176.5万辆。其中,纯电动同比增长63%、对销量增长的贡献率为68%;插电混动同比增长27.7%、对销量增长的贡献率为32%; 进入2024年,形势再度逆转: Q1纯电、插混增速双双放缓,后者的贡献率反超; Q2纯电增速回升到21%,插混增速达60%,对销量增长的贡献率达74%; Q3纯电增速仅2.7%,插混增速75.6%,对销量增长的贡献率达到惊人的96.2%!
2024年10月,纯电、插混销量分别为19万辆、31万辆。纯电动同比增速回升到12%、对销量增长的贡献率为12%;插电混动同比增长62.2%、对销量增长的贡献率达88%。
假如没有插电混动车型,比亚迪销量将停滞不前。混动车“救驾”,不是王传福“赌对了”,而是有深刻的内在逻辑。
新能源车销量无非两个来源——首次购车者和燃油车主。
前者曾是新能源车的主要买家,由于年龄偏小、接受新事物的意愿强、对燃油车没有“迷恋”、“肌肉记忆”,往往选择纯电动车;
后者开惯了燃油车,更易陷入“里程焦虑”,插电混动给予的驾控体验不是燃油车但胜似燃油车——油耗相当于1.0L排量、价格相当于1.5L、动力远胜3.0V6……
在中国,新能源车替代传统燃油车的进程已经来到“深水区”,纯电动车增长放缓,插电混动车将成为主力。
制约纯电动车保有量迅速增长的另一个因素是充电桩安装“拉胯”,这个问题在世界范围内普遍存在。比亚迪等可以拿出插电混动产品的车企比特斯拉、新势力们有更广阔的市场空间。
“价格战”后果
龙年伊始,比亚迪就“打响价格战第一枪”。盘点前三季,可谓战果颇丰——9个月销量达2023全年的90%。
值得注意的是,比亚迪并非“利润换销量”,而是越打利润率越高。
1)毛利润、费用
用蓝色折线代表毛利润(率),彩色堆叠柱代表费用(率),蓝色淹没彩色,才得获得经营利润。蓝色越是“高高在上”,蓝筹股成色越纯。
毛利润
比亚迪毛利润金额快速拉升(接近75度角):
2021年毛利润281亿,2022年增至722亿、幅度达257%; 2023年毛利润达1218亿,同比增长169%; 2024年前三季,毛利润1043亿、同比增长125%;
2021年,毛利润率仅为13%,几年“价格战”打过来,2023年毛利润率达20.2%,2024年前三季进一步增至20.8%(特斯拉毛利润率为18.4%)。
费用
管理费用率稳定在3%以下。2024年前三季为124亿、费用率2.5%;
市场费用率逐年提高。主因是“售后服务费用”随保有量增长。
这里有个财务知识点:
车企估算履行售后服务义务可能的支出,计提一笔资金作为“质量保证金”,性质上属“预计负债”。 2023年“售后服务费用”接近100亿。2024年前三季交付270万辆,售后服务费未披露。
比亚迪研发费用冠绝A股,且远超特斯拉。2024年前三季达333亿、费用率为6.6%。同期,特斯拉研发费用为32.6亿美元(约为232亿人民币)。
到2024年9月末,比亚迪累计研发投入达1477亿(自2014年起)。
2)净利润
营收、毛利润率同时增长,比亚迪完成“戴维斯双击”,净利润呈几何级数提高:
2020年,比亚迪净利润42.3亿。特斯拉首次扭亏,净利润8.6亿美元,折合人民币59.5亿,“比特比”为71.2%; 2021年,特斯拉业绩大爆发,净利润达56.4亿美元,折合人民币364亿。比亚迪净利润仅30亿,“比特比”降至8.4%; 2022年、2023年,特斯拉净利润先后冲高到854亿、1055亿(人民币),但增速不敌比亚迪。2023年,“比特比”升高至28.5%; 2024年前三季,特斯拉盛极而衰,净利润下降32.5%、至342亿(人民币),比亚迪大幅拉升至73.7%。
值得注意的是,2024年前三季特斯拉48.2亿美元净利润中,有20.7亿来自出售“碳排放配额”(regulatory credits),占比高达43%。若无这笔“外财”,特斯拉净利润将降至195亿、仅为比亚迪的77.4%。
诸般迹象表明,特朗普上台将实施减税同时大幅压缩开支。而且他偏爱传统能源、排斥新能源,估计上任第一件事就是退出《巴黎气候协定》。
看在马斯克“卖命”助选的份上,或许对缩减新能源车补贴手下留情。
关注资产质量
除了销量、营收、利润这些指标,投资者还应关注比亚迪的资产质量和经营活动现金流。
1)激进折旧的“后果”
固定资产中机器设备占比近三分之二,且折旧年限远低于土地/房屋,巨额折旧给企业带来沉重负担。
比亚迪采取激进的折旧策略,并通过处置/报废淘汰不够先进的设备。这样做加大本期成本,却可以让公司在未来轻装上阵,并降低资产减值风险(因设备落后被迫淘汰)。
以2023年为例,年初(也是2022年末)机器设备账面值为830亿(原值1286亿)。年内,计提固定资产折旧300亿,处置/报废62亿,合计达362亿,相当于年初机器设备账面值的43.6%(2021年、2022年这个比例分别为46.1%、41.2%)。连续三年,比亚迪每年都把账面40%以上的机器设备“清除”。
截至2024年6月末,机器设备账面值为1323亿,对应产能不低于600万套/年。注意不仅仅是整车产能,而是全产业链产能(从电池、芯片到保险杠)。
上述设备账面值归零(即折旧完结)时还“七、八成新”且技术先进。
2)经营活动现金流净额大幅回落
经营活动现金流大于净利润,已经非常健康。
2024年前三季度,比亚迪、长城汽车、长安汽车、上汽集团经营活动现金净流入与净利润的比例均大于100%。
其中,比亚迪净利润252亿,比另外三家的总和大20.7%;经营活动现金净流入562亿,比另外三家总和大50.8%。
吉利尚未披露2024年三季报,中报显示净利润、经营活动现金流分别为103.8亿、141.5亿。
2024年前三 季,广汽扣非净亏损18.7亿,经营活动现金流为正的9.8亿。
3)为什么车企负债率高
汽车行业负债率普遍较高。以美国二大汽车公司为例(截至2024年9月末):福特汽车负债2427亿美元、负债率84.6%;通用汽车负债2151亿美元,负债率74.4%。
车企负债率高主要有两个原因:
一是重资产需要巨量固定资产投入,用于生产设备、设施的新建、改造、升级,有息负债负担沉重(长期贷款、短期贷款、债券等)。
这种情况“比较麻烦”:
一是“活钱变死钱”,一旦资金周转不灵,抛生产线比抛商品房、写字楼要难得多;
二是金融机构天然强势,如果被“拉黑”、“群殴”,企业九死一生。
所幸的是,比亚迪彻底摆脱了这个“麻烦”:
2019年末,比亚迪有息负债达到峰值622亿,占总负债的47%,净利息支出31.3亿; 2020年末,有息负债降至400亿;2021年降至210亿; 2022年仅148亿、占总负债的4%;净利息收入5.1亿;#利息收入大于利息支出# 2023年末,有息负债增至303亿;净利息收入9.7亿 2024年9月末,有息负债304亿、占总负债的5%;前三季净利润收入7.05亿。
自2022财年起,净利润收入连续保持正值。#利息收入大于利息支出#
二是汽车主机厂位于产业链(食物链)顶端,难免利用优势地位占压供应商资金。
这方面的典型是苹果(NASDAQ:AAPL)——截至2024年9月28日,总负债3080亿美元、负债率高达84.4%。进入“果链儿”,让苹果占压自己的货款,是无数供应商的美梦。
随着资金压力的减小,比亚迪调整了向供应商付款的节奏:
2024年前三季,营收成本较2023年同期增加了592亿,但购买商品、接受劳务的支出却增加了1172亿。简单讲就是,多买600亿东西、多付近1200亿现金。 2024年前三季,经营活动现金流净额同比下降42.5%、至562.7亿(2023年前三季为978.6亿)、减少将近420亿。
此举将进一步缩短比亚迪与供应商合作的账期。
占压供应商资金并非没有代价。当资金压力减少,适时缩短账期有助于获得更优惠的价格。
*以上分析仅供参考,不构成任何投资建议
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