作者:赵伟、屠强、贾东旭 (赵伟 系申万宏源证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事)

赵伟:“分化”的10月经济

摘要

事件:10月社零当月同比4.8%、预期3.9%、前值3.2%;固投累计同比3.4%、预期3.5%、前值3.4%;地产投资累计同比-10.3%、预期-10.1%、前值-10.1%;新建商品房销售面积累计同比-15.8%、前值-17.1%;工业增加值当月同比5.3%、预期5.6%、前值5.4%。

核心观点:政策传导相对直接的领域景气改善,但传导相对间接的领域景气下行

社零:电商促销提前叠加以旧换新政策效果加速落地,社零增速超预期改善,但受政策影响不直接的餐饮收入仍偏弱。10月社零增速上行1.6pct至4.8%,限额以上商品零售增速改善(+4.0pct至6.8%)是主要原因。一方面,以旧换新政策持续推动汽车(+3.3pct至3.7%)和家电(+18.7pct至39.2%)消费。另一方面,电商促销前移带动化妆品、体育娱乐用品等其他可选消费明显改善。但餐饮收入增速(+0.1pct至3.2%)仍偏弱。

地产方面,需求侧政策放松带动地产销售积极改善,但供给侧融资承压拖累新开工与地产投资明显回落。10月商品房销售额、销售面积增速分别上升9.4pct、15.3pct至-1.6%和-1%,反映9月底以来一系列刺激需求的政策效果加速体现。但与此同时,房企信用融资增速却出现低基数下的明显回落(-3.6pct至-15.5%),结构上自筹资金增速明显下行,亦拖累新开工增速(-6.8pct至-26.7%)、地产投资增速(-3pct至-12.4%)明显回落。

固定投资方面,稳增长领域投资增速明显提升,但服务业投资增速明显回落。1-10月固定投资累计同比3.4%,当月同比也持平3.4%,但剔除价格后实际增速回落0.3pct至5.2%。分结构看,狭义基建投资明显提速(名义+3.4pct至5.5%),设备投资增速也上升0.5pct至14.3%,推动制造业投资增速上升0.1pct至9.9%。但服务业投资当月同比(-1.5pct至-1.2%)下行明显,结构上生活性服务业投资增速回落幅度较大。

工业生产:基建提速带动上游、以旧换新拉动下游,但中游生产明显走弱。10月工业增加值增速下行0.1pct至5.3%,制造业(+0.2pct至5.4%)增速小幅上行。分结构看,基建提速拉动上游改善,黑色压延(+1.3pct至4.0%)和非金属制品(+1.2pct至-2.6%)改善明显。下游受以旧换新政策拉动,汽车(+1.6pct至6.2%)生产增速也明显上行。但中游如金属制品(-2.0pct至7.3%)、通用设备(-2.2pct至2.4%)出现下行。

总结:政策对经济的支撑效果加速显现,但传导相对间接的领域景气仍偏弱,后续仍需紧密跟踪增量政策变化。9月以来地产需求侧政策明显放松、财政支出亦明显提速,叠加设备更新、消费品以旧换新政策效果加速显现,通过传导至基建投资、制造业投资、大宗可选消费改善,对经济形成有效支撑。但政策传导相对间接的领域仍表现偏弱,10月服务业投资继续下滑,餐饮消费仍然偏弱,地产融资与投资增速明显下行。后续经济更可持续的恢复,仍需依赖增量政策变化。

常规跟踪:工业生产保持较快增长,基建投资明显回升

生产:工业生产保持稳定,服务业生产明显加快。10月,工业增加值当月同比较上月回落0.1pcts至5.3%;其中,制造业生产边际回升0.2pcts,服务业生产同比增加1.2pcts。

投资:固定资产投资持平前月,狭义基建投资明显回升。10月,固定资产投资当月同比持平前月、录得3.4%。其中,狭义基建投资当月同比较上月回升3.4pcts至5.5%。

消费:社零增速明显好于预期,结构上商品零售涨幅显著。10月,社零当月同比较上月回升1.6pcts至4.8%。其中,商品零售边际回升1.7pcts,餐饮收入小幅回升0.1pct。

风险提示

外部环境变化,房地产形势变化,稳增长政策推进速度不及预期。

赵伟:“分化”的10月经济

报告正文

事件:10月,社零当月同比4.8%、预期3.9%、前值3.2%;固定资产投资累计同比3.4%、预期3.5%、前值3.4%;房地产开发投资累计同比-10.3%、预期-10.1%、前值-10.1%;新建商品房销售面积累计同比-15.8%、前值-17.1%;工业增加值当月同比5.3%、预期5.6%、前值5.4%。

1. 核心观点:10月经济呈现“四大分化”

社零:电商促销提前叠加以旧换新政策效果加速落地,社零增速超预期改善,但受政策影响不直接的餐饮收入仍偏弱。10月社会消费品零售总额当月同比上行1.6个百分点至4.8%,超过市场预期(3.9%,Wind)。分结构来看,限额以上商品零售成为拉动社零改善(+4.0pct至6.8%)的主要力量。一方面,以旧换新政策持续推动汽车(+3.3pct至3.7%)和家电(+18.7pct至39.2%)消费,分别拉动限额以上商品零售1.1、0.9个百分点。另一方面,电商促销前移带动其他可选品消费明显改善,最典型如化妆品(+44.6pct至40.1%)和体育娱乐用品(+20.5pct至26.7%)。其他可选品也受此带动,如服装(+8.4pct至8.0%)、文化办公用品(+8.0pct至18.0%)、家具(+7.0pct至7.4%)等。10月餐饮收入(+0.1pct至3.2%)增速仍偏弱。

赵伟:“分化”的10月经济

赵伟:“分化”的10月经济

地产方面,需求侧政策放松带动地产销售积极改善,但供给侧融资承压拖累新开工与地产投资明显回落。10月商品房销售额、销售面积增速分别上升9.4pct、15.3pct至-1.6%和-1%,反映9月底以来一系列刺激需求的政策效果加速体现。但与此同时,房企信用融资增速却出现低基数下的明显回落,单月下行3.6pct至-15.5%,结构上自筹资金增速大幅下行8.9pct至-22.7%,亦拖累新开工增速(-6.8pct至-26.7%)、地产投资增速(-3pct至-12.4%)明显回落。

赵伟:“分化”的10月经济

赵伟:“分化”的10月经济

固定投资方面,稳增长领域投资增速明显提升,但服务业投资增速明显回落。1-10月固定投资累计同比3.4%,当月同比也持平3.4%,但剔除价格后实际增速回落0.3pct至5.2%。分结构看,狭义基建投资明显提速(名义+3.4pct至5.5%,下同),受财政支出提速的直接带动,设备投资增速也上升0.5pct至14.3%,推动制造业投资增速上升0.1pct至9.9%。但服务业投资当月同比(-1.5pct至-1.2%)下行明显,结构上与居民生活性服务消费相关的文化体育娱乐业,投资增速明显下行9pct至-8.3%。

赵伟:“分化”的10月经济

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赵伟:“分化”的10月经济

工业生产:基建提速带动上游、以旧换新拉动下游,但中游生产明显走弱。10月工业增加值实际当月同比5.3%,较上月下降0.1个百分点,低于预期(5.6%,Wind)。其中采矿业(+0.9pct至4.6%)小幅改善,公用事业(-4.7pct至5.4%)明显回落,制造业(+0.2pct至5.4%)小幅上行。拆分制造业结构来看,上游生产有所改善,或和传统基建反弹有直接关系。黑色金属(+1.3pct至4.0%)和非金属(+1.2pct至-2.6%)改善明显,有色金属(-1.1pct至7.7%)生产保持高位。中下游出现分化,受以旧换新政策拉动,汽车(+1.6pct至6.2%)生产出现改善,电气机械(-1.0pct至5.1%),计算机、通信和其他电子设备(-0.1pct至10.5%)保持相对高位。但中游如金属制品(-2.0pct至7.3%)、通用设备(-2.2pct至2.4%)出现下行。

赵伟:“分化”的10月经济

赵伟:“分化”的10月经济

总结:政策对经济的支撑效果加速显现,但传导相对间接的领域景气仍偏弱,后续仍需紧密跟踪增量政策变化。9月以来地产需求侧政策明显放松、财政支出亦明显提速,叠加设备更新、消费品以旧换新政策效果加速显现,通过传导至基建投资、制造业投资、大宗可选消费改善,对经济形成有效支撑。但政策传导相对间接的领域仍表现偏弱,10月服务业投资继续下滑,餐饮消费仍然偏弱,地产融资与投资增速明显下行。后续经济更可持续的恢复,仍需依赖增量政策变化。

赵伟:“分化”的10月经济

2. 常规跟踪:工业生产保持较快增长,基建投资明显回升

生产:工业生产保持稳定,服务业生产明显加快。10月,工业增加值当月同比较上月回落0.1个百分点至5.3%,工业生产小幅回落主要受公用事业生产拖累,其生产环比回落4.7个百分点至5.4%。对比之下,采矿业、制造业生产延续回升,环比分别增加0.9、0.2个百分点至4.6%、5.4%。主要行业中,石化产业链生产涨幅较大,油气开采、化学原料业生产边际分别提升3.8、2.3个百分点至5.8%、6.9%。与此同时,服务业生产明显加快,10月服务业生产指数当月同比较上月增加1.2个百分点至6.3%。

赵伟:“分化”的10月经济

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赵伟:“分化”的10月经济

投资:固定资产投资持平前月,狭义基建投资表现较强。10月,固定资产投资累计同比为3.4%、略低于市场预期(3.5%,WIND),调整后的固投当月同比持平前月、录得3.4%。其中,狭义基建投资涨幅较大,当月同比较上月回升3.4个百分点至5.5%。

赵伟:“分化”的10月经济

赵伟:“分化”的10月经济

制造业投资维持韧性,食品制造、计算机通信等行业投资增速涨幅较大。10月,制造业投资整体维持韧性,累计同比较上月回升0.1个百分点至9.3%;当月同比较上月增加0.1个百分点至9.9%。分行业看,食品制造业投资涨幅最为显著,当月同比边际提升10.1个百分点至23.5%,计算机通信、专用设备等装备制造业投资边际回升幅度也较大,当月同比分别较9月增加5.1、3.2个百分点至13.4%、11.7%。

赵伟:“分化”的10月经济

赵伟:“分化”的10月经济

地产投资回落,但商品房销售边际改善。10月,房地产开发投资累计同比较前月小幅回落0.2个百分点至-10.3%,当月同比较前月下滑3个百分点至-12.4%。分不同阶段看,新开工面积再度出现回落,累计同比较前月下行0.4个百分点至-22.6%。对比之下,竣工、商品房销售面积有所修复,累计同比分别较前月回升0.5、1.3个百分点至-23.9%、-15.8%。整体来看,地产销售回稳迹象初步显现,但地产链投资较去年同期仍有较大差距,后续政策落地效果有待进一步观察。

赵伟:“分化”的10月经济

赵伟:“分化”的10月经济

消费:社零增速明显好于预期,结构上商品零售涨幅显著。10月,社零当月同比较上月回升1.6个百分点至4.8%、明显好于预期(WIND,3.9%)。其中,商品零售涨幅较大,当月同比较上月增加1.7个百分点至5%;餐饮收入小幅回升,当月同比较上月增加0.1个百分点3.2%。分品类看,化妆品、体育娱乐用品、家用电器涨幅显著,边际分别回升44.6、20.5、18.7个百分点至40.1%、26.7、39.2%。

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就业:城镇调查失业率小幅回落,本地户籍人口就业压力有所缓解。10月,城镇调查失业率较上月回落0.1个百分点至5%,低于过往5年均值0.1个百分点。其中,本地户籍人口就业压力有所缓解,失业率较上月减少0.1个百分点至5.1%;外来户籍人口失业率持平前月,10月录得4.8%。

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风险提示

外部环境变化,房地产形势变化,稳增长政策推进速度不及预期。