◎来源| 地产密探（ID：real-estate-spy）
几年前，很多房企都已意识到“存量时代”来了。这意味着，新的增量需要时间挖掘，暗示着房地产开发节奏必然会变慢。
这三年多的“深调”，让国内几乎所有的房企都猝不及防，按最近某经济学家演讲所说的，房地产泡沫破了，“周期的力量”引发了经济共振。
“怎么一年比一年艰难？”无论是一线从业人员还是企业老板们，应该都有这种发自内心的切身感受。
回到房地产，这几年艰难苦熬但仍在积极突围的，莫过于那些尚有品牌力的出险房企们，尤其是境外债爆雷的。
“从最初展期喘了一口气，但销售仍不见好转，再度大面积交叉违约，被迫进入整体债务重组，然后再整体展期等，但依然偿债吃力。”这是当前不少出险房企的真实写照，背后核心问题仍是销售低迷。
最近几个月，一些出险房企似乎要“血拼”了。换句话说，他们都“赌”上了，纷纷抛出化债“终极武器”——强制可转债，一种无息的限期转股工具。
这摆明了，出险房企想无成本地大规模削债，否则可能“上岸”遥遥无期，大家一起玩完。
近日，佳兆业集团对外抛出了122.7亿美元债重组草案，主要是展期发行划了“六档”的新票据以及划了“八档”的强制可转换债券。
从公告看，佳兆业将强制可转债视为“重中之重”，初始发行68.92亿美元，其中12亿美元的A、B和C档，56.92亿元的D、E、F、G和H档，最终可能转换合计约130.16亿股新股，占其现有已发行股本的约58.81%。
针对向债权人小组支付的2688万美元费用，佳兆业也将通过以每股0.1港元、发行21亿股才支付其中的部分，剩余以现金、债权形式。
如果上述动作全部敲定，佳兆业集团将面临股权大洗牌，郭英成实控的股权比例为12.34%，包括郭英成家族及其信托合计的8.04%，以及其兄弟实控的4.33%。当然，郭老板的高管班底也持有少部分股份。
此外，“资本大佬”张俊旗下的“富德系”也将被稀释到持股只有6.9%；强制可转债持有人合计将持股58.44%，债权人小组将持股9.43%。
当然，佳兆业目前这份重组计划还是草案，特别是近69亿美元的强制可转债，尚待上股东大会审议批准授权以及港交所批准等关键步骤。
就像远洋集团前不久抛出60多亿美元债重组计划一样，因涉及超40亿美元强制可转债而陷入与境外债权人激烈博弈的“拉锯战”。
这些主要境外债权人坚决反对的理由是，认为远洋过于优待股东和拥有抵押的债权人，但远洋方面反驳说，其境外重组方案符合所有相关法律要求，对成功落地充满信。目前，远洋境外债最新消息。
今年初，旭辉控股公布了境外债重组初步提案，向境外债权人提供了5个选项：新债务工具，包括“新贷款”与“新票据”，包括纯展期及4个梯度不同规模的本金削减展期（含附部分转股的展期），较此前草案从全额展期转向全面削债。
按旭辉的计划，目标削债约33亿美元-40亿美元，占截至去年6月底应计息境外债总额（不包括应计利息）约70亿美元的五成。
今年10月下旬，旭辉修订了部分选项，针对“选项2”的4.5年期新票据增加了“强制可转债”的子选项，削债规模将进一步增加。截至11月底，其已获得逾87%的境外债权人支持最新重组方案。
今年3月，世茂集团曾祭出了境外债重组方案，包括4个选项，前两个选项为新贷款，总额70亿美元，其中短期30亿美元，长期贷款40亿美元，选项3是强制可换券，按每股8.5港元的零息转股价1年内转股，选项4是不同工具组合，其中该计划本金额的4成是强制可转债。
另据悉，世茂集团控股股东许荣茂曾间接向其总贷款78亿元，将本金6亿美元未偿还股东贷款交换为等额新长期票据，剩余部分换为等价本金额的强制可转债。
控股股东“身先士卒”，这一招固然厉害。据世茂集团最新披露，其境外债重组已获得超79%的支持。
从这一轮“出险”房企化债的发展进程看，“强制可转债”应该说是融创老板孙宏斌最早使用，且最早完成了境外债重组，涉及强制可转债的总债权额约27.5亿美元。
此后，奥园等出险房企相继学习跟进采用。今年初奥园完成61亿美元境外债务重组，除了4只共计23亿美元新债务工具外，还涉及发行14亿股普通股、1.43亿美元强制可转换债券、16亿美元永续债。
进入今年中期以来，远洋、佳兆业相继将强制可转债这一“削债”工具不断推向新的巅峰，但面临利益博弈也更为剧烈。
总之，出险房企要敢于去想，若不往哪儿想，不去试试，怎么知道结果。比如，世茂掌舵人的大额股东贷款都捆绑到重组计划了，佳兆业掌舵人甘冒实控人可能被大规模稀释的风险。可以说，上岸了，大家都好；上不了岸，大家一起煎熬。
